Thomas Ferguson non si stupisce facilmente. Ha trascorso decenni a seguire il flusso di denaro nell’economia e nel sistema politico americano, smascherando schemi che personaggi come Jeff Bezos preferirebbero che non vedessimo.
Di recente, Ferguson, che dirige la ricerca presso l’Institute for New Economic Thinking, stava lavorando con i colleghi Servaas Storm e Jie Chen a un grafico a lungo termine che illustrava la ripartizione del reddito nazionale tra lavoro e capitale, proprio nel momento in cui le retribuzioni dei lavoratori statunitensi avevano raggiunto uno dei livelli più bassi mai registrati.
Qualcosa non quadrava. Aveva ipotizzato che i maggiori cambiamenti nella percentuale del PIL relativa alle retribuzioni dei lavoratori si sarebbero verificati durante la crisi economica degli anni ’80 o in seguito allo shock cinese del 2002. Ma nel 1999 si registrò anche un calo inatteso.
La tempistica sembrava strana. Risale a prima dell’ondata di importazioni cinesi che molti economisti in seguito indissero come causa della pressione sui lavoratori americani. Ferguson ipotizzò che accordi commerciali come il NAFTA dovessero far parte del vento negativo che soffiava sui lavoratori in quel periodo, ma ciò non toglieva che potessero spiegare la brusca interruzione che stava osservando.
Pensava che potesse trattarsi di qualcosa di cui la maggior parte delle persone non era nemmeno a conoscenza: un fenomeno che il suo collega William Lazonick stava studiando da decenni.
William Lazonick, professore emerito di economia all’Università del Massachusetts, è cofondatore e presidente dell’Academic -Industry Research Network , un’organizzazione di ricerca senza scopo di lucro 501(c)(3) con sede a Cambridge, Massachusetts. È membro dell’Open Society e del Canadian Institute for Advanced Research. Negli ultimi dieci anni, l’Institute for New Economic Thinking ha finanziato numerosi suoi progetti di ricerca. È affiliato alla SOAS University of London e all’Institut Mines-Télécom di Parigi. In precedenza, Lazonick è stato professore assistente e associato di economia all’Università di Harvard, professore di economia al Barnard College della Columbia University e illustre professore di ricerca all’INSEAD in Francia. Lazonick ha conseguito la laurea in Commercio (B.Com.) all’Università di Toronto, il master in Economia (M.Sc.) alla London School of Economics e il dottorato di ricerca (Ph.D.) in Economia all’Università di Harvard. È titolare di dottorati honoris causa conferitigli dall’Università di Uppsala e dall’Università di Lubiana. La sua ricerca si concentra sulle condizioni sociali dell’innovazione e dello sviluppo economico nelle economie avanzate ed emergenti.
Il 1999 fu l’anno in cui le valutazioni del mercato azionario raggiunsero livelli altissimi, toccando il picco all’inizio del 2000. Era l’apice euforico della bolla delle dot-com, quando sembrava che le vecchie regole del business fossero state riscritte. A quel punto, un’idea un tempo controversa si era diffusa nel mondo aziendale americano: lo scopo primario di un’azienda non era più semplicemente crescere, produrre e creare posti di lavoro, ma mantenere il prezzo delle azioni in costante rialzo e i profitti che affluivano nelle tasche di persone che, di norma, avevano ben poco a che fare con il successo dell’azienda.
Per Ferguson, la tempistica non era casuale. Il boom del mercato azionario rifletteva un cambiamento più profondo nelle priorità aziendali, un cambiamento che stava escludendo i lavoratori dai benefici dell’economia.
William Lazonick, economista e storico d’impresa noto per la sua critica a quella che definisce “ideologia del valore per gli azionisti”, sostiene che questo cambiamento nel modo in cui le imprese americane vengono gestite – e per chi – ha compresso i salari e reso la sicurezza del posto di lavoro un lontano ricordo per la maggior parte delle persone. Secondo la sua visione, ha anche minato l’innovazione, svuotato la classe media, aumentato la disuguaglianza e incoraggiato le frodi finanziarie che, in definitiva, hanno indebolito le imprese statunitensi alla radice in interi settori.
Oggi, l’idea che il primo dovere di un’azienda sia quello di incrementare il valore delle proprie azioni e arricchire gli azionisti può sembrare ovvia. È la norma. Ma non lo è affatto. Per gran parte del dopoguerra, molti americani l’avrebbero considerata un profondo tradimento dello scopo più ampio dell’impresa.
Per capire perché i lavoratori americani siano diventati più produttivi mentre altri godono dei benefici, l’ossessione per il valore per gli azionisti è un tassello cruciale del puzzle. Ho incontrato Lazonick per parlare di come siamo arrivati a questo punto e di cosa ci aspetta nella prossima fase.
A quanto pare, poche idee hanno avuto un impatto maggiore sull’economia odierna pur rimanendo invisibili alle persone più direttamente colpite. Persino molti dei più accaniti critici del capitalismo ne sottovalutano il ruolo e, a meno che non ci impegniamo seriamente a riformare la governance aziendale, avverte Lazonick, il boom dell’intelligenza artificiale non farà altro che aggravare il problema.
Iniziamo.
Un’idea davvero pessima si diffonde in tutta l’America
Dichiarando che la priorità è arricchire gli azionisti, i dirigenti americani hanno apertamente abbracciato un principio che molti condividevano ma che temevano di esprimere pubblicamente.
Immaginate un direttore di ospedale che afferma che il suo obiettivo principale è quello di accontentare i creditori. Oppure un preside di una scuola che dichiara che la sua principale responsabilità è quella di generare profitto per gli obbligazionisti. Sembrerebbe assurdo che il primo obbligo fosse quello di arricchire chi cerca un ritorno sull’investimento, anziché svolgere il lavoro per cui si è stati assunti.
Ma aspetta, le società per azioni sono imprese a scopo di lucro. Non è diverso?
Beh, non del tutto. Non molto tempo fa, le aziende venivano generalmente considerate sia istituzioni pubbliche che imprese private. Si riteneva che i loro doveri si estendessero a servire bene i clienti, trattare equamente i lavoratori, sostenere le comunità e contribuire alla società attraverso le tasse. Lo statuto societario era un privilegio concesso dal popolo e comportava degli obblighi.
Mentre le grandi aziende americane si espandevano tra la fine del XIX e l’inizio del XX secolo, le stesse società che alimentavano una crescita straordinaria suscitavano anche timori sul fatto che una ristretta cerchia di istituzioni private avesse acquisito un’influenza eccessiva a discapito del bene pubblico. Il crollo del 1929, seguito dalla Grande Depressione, fornì una risposta sconvolgente: il potere incontrollato delle grandi aziende poteva mandare in rovina l’intero sistema finanziario.
Di conseguenza, le aspettative della nazione nei confronti delle imprese subirono un ripensamento. Quando il New Deal, la mobilitazione bellica e il boom del dopoguerra si radicarono nella coscienza pubblica, la maggior parte degli americani accettava che le aziende dovessero perseguire il profitto, ma che dovessero anche essere responsabili nei confronti della società e delle persone il cui lavoro, le cui risorse e la cui fiducia avevano reso possibili tali profitti.
In un celebre articolo del 1951 pubblicato sulla Harvard Business Review , Frank Abrams, presidente della Standard Oil del New Jersey, espresse un punto di vista simile.
«Nessuna delle grandi e riconosciute professioni è esente da un forte senso di responsabilità verso la comunità», dichiarò, insistendo sul fatto che il professionista del management aveva il compito di «mantenere un equilibrio equo e praticabile tra le esigenze dei vari gruppi direttamente interessati». Ciò includeva non solo gli azionisti, ma anche «dipendenti, clienti e il pubblico in generale».
Abrams sosteneva che coloro che detenevano una partecipazione finanziaria nell’azienda avessero diritto solo a profitti “equi” e “ragionevoli”. Ancora più importante era una forza lavoro ben retribuita, il cui valore andava oltre la mera valutazione monetaria in bilancio, rappresentando un indicatore chiave del successo aziendale.
Quelle non erano le parole di un attivista progressista, bensì di uno dei principali dirigenti aziendali del paese.
Questa visione rimase la norma per i decenni successivi, dal GI Bill e dal sistema autostradale interstatale alla Summer of Love e all’avvento del personal computer. I lavoratori parteciparono più pienamente alla prosperità della nazione, poiché posti di lavoro stabili e pensioni a prestazione definita permisero a molti dei nostri genitori e nonni di costruirsi una solida vita da classe media e di acquistare quei televisori che permisero loro di assistere allo sbarco sulla Luna.
Gli azionisti hanno ottenuto rendimenti interessanti dai dividendi e, vendendo le azioni, anche guadagni in termini di prezzo. Alcuni si sono arricchiti parecchio, ma massimizzare la loro ricchezza non era considerato l’obiettivo principale dell’azienda.
Non tutti erano contenti di questi accordi. Economisti del libero mercato come Milton Friedman sostenevano che gli azionisti avrebbero dovuto ottenere di più, insistendo sul fatto che erano loro ad assumersi tutti i rischi. Questa visione ignorava i lavoratori che rischiavano il loro tempo, le loro energie e il loro sostentamento per il successo delle imprese, le comunità che si sviluppavano attorno alle industrie locali e i contribuenti che finanziavano le infrastrutture e la ricerca su cui le imprese facevano affidamento – gli stessi contribuenti che spesso si accollavano le conseguenze del loro fallimento.
Gli azionisti erano semplicemente persone e istituzioni che compravano e vendevano azioni di una società sul mercato aperto, come figurine di baseball, di solito senza alcun ruolo nella costruzione dell’azienda, nello sviluppo dei suoi prodotti o nel servizio ai clienti. Per decenni, l’idea che fossero loro i più legittimati a beneficiare del successo di un’azienda sarebbe sembrata sbagliata, se non immorale.
Ma a partire dagli anni ’60, la situazione iniziò a cambiare. Grandi conglomerati acquistarono decine, se non centinaia, di aziende basandosi sulla discutibile teoria che dei bravi manager potessero gestire qualsiasi cosa. Ad esempio, sotto la guida di Harold Geneen, la ITT si trasformò da compagnia telefonica in un vasto impero di hotel, compagnie assicurative e aziende manifatturiere. Per un certo periodo, la strategia sembrò un trionfo di genio manageriale. Finché tutto non iniziò a sgretolarsi e la ITT cominciò a svendersi pezzo per pezzo.
L’implosione di questi conglomerati negli anni ’70 e ’80 contribuì ad alimentare una nuova critica al mondo aziendale americano. I manager, sostenevano i critici, erano diventati troppo preoccupati di costruire imperi e non abbastanza concentrati sull’incremento del valore per gli azionisti. Stava prendendo forma una nuova filosofia incentrata sugli azionisti.
Negli anni Ottanta, questa filosofia trovò potenti alleati a Wall Street. Finanzieri aggressivi come Michael Milken utilizzavano le rischiose “obbligazioni spazzatura” per finanziare le acquisizioni, consentendo ai raider aziendali di comprare società, tagliare posti di lavoro, vendere beni di valore e arricchire gli azionisti gonfiando i prezzi delle azioni, anche quando queste mosse non erano positive per le aziende sottostanti. Allo stesso tempo, Wall Street stessa si stava allontanando dal finanziamento di imprese produttive per concentrarsi sul profitto derivante dal trading e dall’ingegneria finanziaria: una trasformazione nota come finanziarizzazione. Con l’ascesa di mercati come il NASDAQ e la riduzione dei costi di negoziazione delle azioni, Wall Street iniziò a premiare sempre più la speculazione. Cominciava ad assomigliare meno a un luogo in cui costruire imprese e molto più a un casinò.
La rivoluzione reaganiana e gli anni ’80, caratterizzati da un’economia in rapida espansione, hanno imposto una mentalità orientata al mercato. Le aziende americane hanno iniziato a giudicare il successo sempre più in base a ciò che accadeva a Wall Street, come l’aumento dei prezzi delle azioni, le transazioni più importanti e i rendimenti in continua crescita per gli azionisti.
Verso la metà degli anni Ottanta, le aziende americane avevano trovato un altro potente metodo per convogliare denaro agli azionisti: il riacquisto di azioni sul mercato aperto, meglio noto come “stock buyback”. Invece di investire i profitti nei dipendenti o nell’attività stessa, le aziende potevano improvvisamente spendere somme colossali per riacquistare le proprie azioni e gonfiare artificialmente il prezzo del titolo. I dirigenti che autorizzavano questi riacquisti spesso sapevano con precisione quando il prezzo sarebbe aumentato e potevano vendere le proprie azioni a prezzi gonfiati. Prima del 1982, le autorità di regolamentazione generalmente disapprovavano questa attività. Ma poi la SEC cambiò rotta, adottando la controversa Regola 10b-18 e fornendo alle aziende una copertura legale per fare ciò che era stato a lungo considerato una forma di manipolazione del mercato .
Lazonick e il suo collega Ken Jacobson denunciano questo cambiamento come una ” licenza di saccheggio “.
L’America stava rapidamente passando da un “capitalismo degli stakeholder” a un modello incentrato sul valore per gli azionisti. La trasformazione subì una forte accelerazione nel 1985, quando l’economista Michael Jensen arrivò alla Harvard Business School con un messaggio provocatorio: i manager aziendali stavano accumulando troppa liquidità e dovevano “distribuirla” agli azionisti. La parola era significativa, sottintendendo che il denaro trattenuto all’interno di un’azienda non fosse carburante per la crescita futura, ma che i responsabili della gestione della liquidità lo stessero ingiustamente trattenendo. Jensen, noto per la sua passione nel fare proselitismo, insisteva sul fatto che i dirigenti avessero troppa libertà di perseguire le proprie priorità e troppa poca pressione per far sì che il denaro affluisse nelle tasche degli azionisti.
Nel 1990, Jensen e il suo collega Kevin Murphy contribuirono a diffondere la remunerazione basata su azioni per i dirigenti, legando direttamente le loro fortune al prezzo delle azioni dell’azienda. Poiché i riacquisti di azioni proprie, che spesso ammontavano a centinaia di milioni o addirittura miliardi di dollari all’anno, potevano far salire quel prezzo, divennero uno dei modi più rapidi per gli amministratori delegati di incrementare la propria ricchezza. Per molti, se ciò significava tagliare posti di lavoro, contenere gli stipendi, accantonare investimenti cruciali o evadere le tasse, così fosse. Gli incentivi erano chiari: ciò che faceva salire il prezzo delle azioni faceva salire anche l’amministratore delegato.
La frenesia dei riacquisti di azioni proprie ha trasformato le casse aziendali in una vera e propria pompa di liquidità per gli azionisti. Lazonick ha studiato oltre 2.000 delle più grandi aziende americane rimaste nell’indice S&P 500 dal 1981 al 2019, tra cui colossi come General Electric, IBM, Pfizer, Intel, Apple e Walmart. Ha scoperto che i riacquisti di azioni proprie assorbivano solo il 4% dell’utile netto all’inizio degli anni ’80, ma col tempo hanno superato la pratica più stabile del pagamento dei dividendi, diventando il metodo principale con cui le aziende restituivano liquidità agli azionisti. Alla fine degli anni 2000, i riacquisti di azioni proprie avevano inghiottito il 62% degli utili aziendali: denaro che avrebbe potuto essere destinato a salari più alti, benefit migliori, posti di lavoro più sicuri o investimenti nella prossima generazione di prodotti e tecnologie.
I consigli di amministrazione delle aziende abbracciarono il nuovo vangelo della massimizzazione del valore per gli azionisti perché offriva loro un semplice indicatore di successo nel prezzo delle azioni. Gli amministratori delegati lo appoggiarono in pieno perché giustificava compensi azionari sempre più elevati. Gli azionisti lo adoravano perché metteva i loro interessi al di sopra di quelli di chiunque altro. In breve tempo, consulenti, avvocati e professori di economia aziendale cantavano tutti la stessa melodia. Concentrarsi sul prezzo delle azioni divenne il modo di gestire un’azienda. Jensen divenne uno degli economisti più influenti d’America, quello che un giornalista di Bloomberg definì “il sommo sacerdote dell’era in cui l’avidità è un bene”.
Gli anni ’90 hanno regalato a Wall Street un altro dono. Quando le grandi aziende americane hanno deciso di non farsi carico dei costi delle pensioni tradizionali, milioni di lavoratori sono stati spinti verso i piani 401(k), indirizzando i propri risparmi previdenziali verso il mercato azionario e diventando di fatto azionisti, che lo volessero o meno. Ma la nuova economia azionaria non è mai stata equa. Quando è arrivato il boom dei riacquisti di azioni proprie, i maggiori profitti sono andati a chi già deteneva la maggior parte delle azioni: amministratori delegati e famiglie facoltose con milioni di azioni da vendere. A differenza dei dividendi, che vengono distribuiti a tutti gli azionisti, i riacquisti concentrano i loro benefici nelle mani di coloro che sono in posizione per incassare quando i prezzi salgono, come i dirigenti che spesso contribuiscono a decidere quando i riacquisti hanno luogo.
Di fatto, i risparmi previdenziali dei lavoratori hanno contribuito a creare l’ingente flusso di denaro che circola nel mercato azionario, mentre i maggiori benefici sono andati a chi già occupava le posizioni più elevate. Allo stesso tempo, i riacquisti di azioni proprie hanno incentivato i licenziamenti, la moderazione salariale e i tagli agli investimenti cruciali. Non dovrebbe quindi sorprendere che il saldo medio di un piano pensionistico 401(k) odierno rappresenti solo una minima parte di quanto necessario per una pensione dignitosa, nonostante decenni di investimenti nel mercato azionario.
Nel casinò di Wall Street, il banco vince sempre.
In sintesi: nel nuovo millennio, l’idea che le aziende dovessero servire chiunque oltre agli azionisti è stata gettata dalla finestra, e i lavoratori americani sono stati defenestrati insieme ad essa. Il rallentamento degli aumenti salariali alla fine degli anni Novanta, individuato da Ferguson e dai suoi colleghi, è stato il risultato prevedibile di un nuovo sistema operativo che misurava il successo aziendale in base alla ricchezza degli azionisti. Invece di investire e premiare le persone che avevano costruito l’azienda e la facevano funzionare, i dirigenti si sono concentrati sull’aumento del prezzo delle azioni, spesso portando le proprie aziende al fallimento.
Il prezzo da pagare per mettere gli azionisti al primo posto
Con l’affermarsi del modello basato sul valore per gli azionisti, i dirigenti scoprirono di poter far salire il valore delle azioni senza migliorare l’azienda, e di poter comunque intascare un nuovo yacht (o un’intera flotta). Per chi progettava questo sistema, il bello era che i costi venivano scaricati su tutti gli altri.
I primi anni 2000 hanno visto una sfilza ingloriosa di aziende in cui i bilanci di Wall Street apparivano ottimi, mentre la realtà aziendale era in rovina: si pensi a Enron, WorldCom, Lucent e altri spettacolari fallimenti. In un articolo del 2005 , lo stesso Jensen ammise che i prezzi gonfiati delle azioni possono creare forti incentivi per i dirigenti a manipolare gli utili, perseguire strategie distruttive del valore e persino commettere frodi.
Purtroppo, la macchina della creazione di valore per gli azionisti ha continuato a funzionare. Negli anni successivi, aziende come Motorola, IBM, HP e Intel potrebbero aver evitato scandali, ma hanno speso somme esorbitanti in riacquisti di azioni proprie, rimanendo indietro negli investimenti che un tempo le avevano rese leader del settore.
“Quando il valore per gli azionisti prende il sopravvento, si vuole aumentare il prezzo delle azioni a tutti i costi”, ha spiegato Lazonick. “Ci si affanna a raccogliere denaro per gli azionisti. Si convogliano gli utili aziendali in dividendi e, soprattutto, in riacquisti di azioni proprie, inviando denaro agli azionisti invece di reinvestirlo nell’azienda. Si inizia a tagliare i costi del lavoro. Si effettuano licenziamenti, anche se si perdono competenze preziose e si danneggia l’innovazione. Si ruba alla propria azienda.”
Il succo del gioco è estrarre valore per arricchire ulteriormente i ricchi, invece di costruire un futuro per i lavoratori che, con il loro impegno, danno vita alle imprese americane.
Tra il 2003 e il 2007, i riacquisti di azioni proprie hanno registrato un’impennata, contribuendo a creare le premesse per la crisi finanziaria globale del 2008. Durante la crisi, le aziende hanno brevemente ridotto le operazioni di riacquisto, ma da allora la domanda è diventata insaziabile. Solo nell’ultimo decennio, le grandi aziende statunitensi hanno speso migliaia di miliardi di dollari in riacquisti di azioni, denaro che avrebbe potuto essere investito in innovazione, sicurezza del lavoro, salari più alti o, Dio non voglia, nel pagamento delle tasse.
Lazonick e i suoi colleghi hanno esaminato una serie di aziende che hanno investito ingenti somme di denaro nel riacquisto di azioni proprie mentre le loro capacità produttive crollavano, tra cui Boeing, IBM, Cisco, Intel, General Electric, General Motors e Apple.
Prendiamo ad esempio Boeing. Dal 2013 all’inizio del 2019, l’azienda ha speso circa 43 miliardi di dollari in riacquisti di azioni proprie. Gran parte di questa spesa è avvenuta mentre Boeing traeva notevoli profitti dal suo aereo 737 MAX. Invece di investire una parte maggiore di quel denaro in settori come ingegneri, ricerca, formazione dei dipendenti o nuove tecnologie, Boeing ne ha utilizzato una grossa fetta per incrementare il prezzo delle proprie azioni. I maggiori beneficiari sono stati i dirigenti con compensi basati su azioni e coloro che possedevano un elevato numero di azioni.
Poi arrivò la tragedia. Due aerei 737 MAX si schiantarono nel 2018 e nel 2019, causando la morte di 346 persone. Dopo il primo incidente, nell’ottobre del 2018, iniziarono le indagini che portarono alla luce gravi problemi nella progettazione del velivolo, nelle procedure di sicurezza della Boeing e nella supervisione normativa. Ciononostante, il prezzo delle azioni Boeing continuò a salire, raggiungendo il massimo storico il 1° marzo 2019. La società continuò a riacquistare le proprie azioni la settimana successiva, fino a quando il secondo incidente, il 10 marzo, non portò la crisi alla luce del sole e pose bruscamente fine alla frenesia degli acquisti azionari.
La reputazione di Boeing subì un duro colpo e l’azienda finì per pagare miliardi in costi e sanzioni. Secondo Lazonick, l’attenzione di Boeing sull’aumento del prezzo delle sue azioni era andata a scapito degli investimenti nelle persone e nei sistemi necessari per costruire aerei più sicuri.
A quel punto, persino Jack Welch, il leggendario ex amministratore delegato della General Electric, criticava la dottrina del valore per gli azionisti, definendola ” l’idea più stupida del mondo ” .
Ora arriva l’intelligenza artificiale, pronta a dopare l’intero sistema, per quanto malandato. Non illudiamoci: la nuova tecnologia viene collegata direttamente a una macchina progettata per spremere i lavoratori e concentrare i profitti nelle mani di pochi. E sta già accadendo.
Autrice: Lynn Stuart Parramore, è Senior Research Analyst presso l’Institute of New Economic Thinking.
Fonte:Institute for New Economic Thinking
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